（报告出品方/分析师：开源证券殷晟路王嘉懿）

1.1、工业电源起步，深耕电力电子

公司成立于年，工业电源起步，逐步发展车载电源为主要业务。公司以电梯电源和通信电源等工业电源作为业务起点，年公司成功研发2.2kW车载充电机和1.5kW车载DC/DC变换器，顺利进入奇瑞新能源汽车供应商体系。年起车载电源成为公司的主要业务来源，同年公司量产车载电源集成产品，成为业内最早实现将车载充电机、车载DC/DC变换器等功能集成的厂商之一。年股份公司设立，年于科创板上市。

公司积极向电驱系统领域拓展，并积极开拓海外市场。车载电源与电驱系统的集成化符合新能源汽车轻量化、降成本的诉求，已成为行业趋势。公司积极拓展电驱系统业务，并实现电机控制器、电驱三合一总成产品和“电源+电驱”电驱多合一总成产品的量产出货。公司将海外市场的开拓作为未来发展的一项重要战略，年、年、H1公司海外业务营收占比迅速提升，分别为1.24%、5.98%、14.49%。

1.2、车载电源产品序列全，横向拓展电驱系统及充电模块

公司产品矩阵全，主要产品为车载电源，横向拓展电驱系统及充电模块。公司车载电源产品包括独立式车载电源及车载电源集成产品。

公司横向拓展由电机控制器、驱动电机、减速器集成的电驱三合一产品，以及进一步与车载电源集成产品集成的电驱多合一总成产品。此外，公司还拓展液冷充电桩模块及EVCC，年，公司液冷充电桩模块实现向极氪汽车量产供货，实现近万销售收入。

公司车载电源产品覆盖3.3kW、6.6kW、11kW和22kW不同功率等级，支持V、V和V不同电压等级。

公司产品功率段高，11kW车载电源集成产品应用第三代半导体功率器件MOSFET，并实现量产发货。

公司在车载电源领域掌握了磁集成控制解耦技术、输出端口电路集成控制技术、高效率冷却车载结构设计技术等核心技术，车载电源集成产品在功率密度、重量、体积、成本控制等核心指标中具有较强的竞争力。

公司车载电源集成产品“6.6kWOBC+2.5kWDC/DC”型号体积功率密度达1.73kW/L，高于同行业同类型产品。

公司电机控制器、电驱三合一总成产品、电驱多合一总成产品已实现量产出货，其中电驱系统产品、年出货量分别为4.57、6.25万台。

公司40kW液冷充电桩模块技术含量高，采用无电解电容方案，产品寿命较长。

公司液冷充电桩模块采用立体水道散热方式，将散热水道从平面水道创新设计为立体水道，进而使得内部散热面形成一个“U”形槽的形式，使得液冷的散热面由传统的单面增加至三面，降低了功率器件的散热热阻，使得车载电源产品的体积减小，可靠性提升。此外还采用无电解电容方案，避免了电解液老化和漏液的问题，且可以在高温环境下稳定工作，产品寿命较长。

1.3、公司控股股东、实际控制人为万仁春先生

公司控股股东、实际控制人为万仁春先生。截至年7月26日，万仁春先生直接持有公司.43万股股份，占公司总股本的比例为19.23%。此外，万仁春先生作为执行事务合伙人控制倍特尔、特浦斯、森特尔三个员工持股平台，间接控制公司19.26%的表决权。上汽集团通过扬州尚颀、同晟金源、佛山尚颀间接入股公司。

公司及子公司深圳威迈斯软件、上海威迈斯是国家级高新技术企业，建设有CNAS实验室、广东省新能源汽车电力电子与电力传动工程技术研究中心、深圳新能源汽车电力电子与电力传动技术产业化工程实验室以及深圳市级博士后创新实践基地，并参与起草《电动汽车用传导式车载充电机GB/T-》和《电动汽车DC/DC变换器GB/T-》等国家标准。

1.4、高管及核心技术人员出自华为、艾默生，技术实力雄厚

公司核心技术人员出自华为、艾默生。

公司遵循电力电子领域常见的“华为电气——艾默生——自主创业”体系，董事长万仁春、董事刘钧具备华为电气、艾默生背景。核心技术人员冯颖盈、杨学锋、姚顺、刘骥、徐金柱、郑必伟均曾在艾默生任职，韩永杰曾在上汽集团任职。

1.5、客户覆盖面广，V车载电源产品已获客户定点

公司客户覆盖面广，涵盖众多新势力与传统车企。公司客户包括小鹏汽车、理想汽车、合众新能源、零跑汽车等造车新势力以及上汽集团、吉利汽车、奇瑞汽车、长安汽车等众多知名车企，并成功开拓东风日产、上汽通用等合资品牌客户。海外市场方面，公司已向海外知名车企Stellantis集团量产销售车载电源集成产品，并取得雷诺等海外车企定点。

公司在主要客户车载电源同类产品的采购中占据较大份额。根据公司对于审核问询函的回复，公司车载电源产品在上汽集团占据95%以上的份额，在零跑汽车占据99%以上的份额，且为理想汽车车载电源独家供应商。其中，零跑汽车C11、T03等主要车型的车载电源均由公司独家供货。

公司V车载集成电源、V电驱多合一总成产品已获下游客户定点合作。公司V车载集成电源产品已获得小鹏汽车、理想汽车、岚图汽车等客户的定点合作，其中小鹏G9车型已于年第三季度上市，为国内首批基于V高压平台的新能源汽车车型之一。在电驱系统产品方面，公司V电驱多合一总成产品已获由雷诺、三菱、日产共同设立的阿利昂斯集团定点合作项目。

公司液冷充电桩模块已实现向极氪汽车量产供货，目前已取得理想汽车等知名整车厂的定点合作项目。年公司液冷充电桩模块实现近万销售收入。

在手订单方面，截至年12月31日，公司已取得且尚未交付的订单金额为46.34亿元，主要客户包括上汽集团、小鹏汽车、吉利汽车、长安汽车、理想汽车、上汽通用、合众汽车、东风汽车等。

客户集中度呈下降趋势。年公司前五大客户分别为上汽集团、理想、吉利、奇瑞、长安，营收占比分别为20.06%、11.36%、10.05%、8.49%、7.41%，前五大客户销售额合计占比57.37%。-年，公司前五大客户销售额合计占比分别为72.42%、67.27%、57.37%，客户集中度呈下降趋势。

1.6、营收净利迅速放量，11kW车载电源集成产品占比提升

由于下游新能源汽车市场快速发展，公司-年营收净利快速增长。-年，公司分别实现营业收入16.95、38.33亿元，分别同比增长.9%、.1%；分别实现归母净利润0.75、2.95亿元，分别同比增长1.6%、.8%。H1公司实现营收22.5亿元，同比增长50.05%，实现归母净利润2.12亿元，同比增长69.59%，增速放缓主要受下游新能源汽车行业增速影响。

从营收结构来看，车载电源产品为公司主要营收来源，其中车载电源集成产品营收占比逐年提升。年公司车载电源产品营收占比88.9%，电驱系统营收占比5.7%。

车载电源产品集成化趋势明显，公司车载电源集成产品营收占比逐年提升。年公司车载电源集成产品实现营收32.6亿元，-年，公司车载电源集成产品占公司整体营收的比例分别为60.9%、81.0%、85.3%，独立式车载充电机产品占公司整体营收的比例分别为18.4%、4.9%、2.6%，独立式车载DC/DC变换器占公司整体营收的比例分别为1.4%、1.8%、0.9%（注：主营业务营收占比）。

分产品功率段来看，6.6kW车载电源集成产品为公司主力机型，11kW车载电源集成产品营收占比有所提升。

公司6.6kW车载电源集成产品和车载充电机产品是公司销售的主力产品，主要应用车型为理想L9、理想One、零跑T03等；3.3kW车载电源集成产品和车载充电机产品主要应用车型为长安奔奔、荣威RX5等；年公司出口销售给Stellantis集团、上汽集团等客户的11kW产品规模迅速增加，导致其他功率产品营收在年快速上升。

公司其他功率产品包括2.2kW低功率、11kW高功率产品，2.2kW低功率产品毛利率较低，随着11kW高功率产品的客户拓展以及应用车型的增加，公司11kW高功率产品的盈利能力有所增加。

分电压平台来看，公司车载电源集成产品主要支持V电压平台，V产品自年起形成营收，年贡献营收万元，逐步起量。

各公司车载电源集成产品营收及毛利对比：

威迈斯营收体量大，毛利率较高。威迈斯作为车载电源第三方供应商龙头，营收体量更大。过去年度定点的多个项目于年下半年至年上半年间集中上市，且公司配套的理想One、小蚂蚁、哪吒V和零跑T03等车型在终端市场表现较佳，带动公司H1营收快速增长。

公司较高的毛利率得益于：

（1）规模效应；

（2）磁集成控制解耦技术，将车载充电机功能模块和车载DC/DC变换器功能模块集成的过程中，高频变压器由2个减少到1个，高压侧主功率器件数量由12个减少到8个，成本端较同行业同类型产品降低-元/台，同时大幅降低了产品体积和重量，提升功率密度；

（3）持续配合客户同步开发新车型，不断开发出高附加值产品，以巩固和提升总体毛利率水平。

整车配套市场中，新车型上市初期整车销售价格较高、利润空间较大，相应地核心零部件销售毛利率也较高。公司新增的配套客户新车型项目毛利率一般较高，能一定程度抵消汽车零部件价格下行的影响。

富特科技前期毛利率较低，但-年毛利率有所提升，主要由于：富特科技早期处于拓展客户阶段，部分项目尚未实现量产，导致其在上下游中议价能力总体不强。

年下半年到年，富特科技与广汽集团、长城汽车、易捷特等客户合作的多个项目实现量产，销售规模迅速增加，带动产能利用率提升，规模效应得以体现。且富特科技车载电源产品向集成化、大功率化发展，同时配套中高端车型项目产品销量占比提升，平均销售单价有所提升。

欣锐科技毛利率较低且大幅波动，主要由于其收入大幅波动且产能利用率较低。

-年公司营收规模迅速增长摊薄费用率。

年公司销售/财务/管理/研发费用率分别为2.28%、0.83%、2.50%、4.99%，分别同比-0.51、+0.64、-2.00、-3.60pct。毛利率下降符合行业趋势，一方面，下游整车厂针对上游同一型号的核心零部件采购价格一般存在逐步下调的要求；另一方面，车载电源主要原材料包括半导体、结构件、阻容器件、磁元件、芯片等，-年主要原材料采购价格总体呈上升趋势。毛利率下降的同时，公司净利率呈上升趋势，主要由于费用率下降。

1.7、公司募集资金拟用于扩充产能及新建实验中心

公司积极在长三角区域扩充产能。年7月公司于科创板上市，拟募资13.32亿元，其中6.20亿元用于新能源汽车电源产品生产基地项目（在长三角区域进行产能扩充，强化就近供货和成本控制能力），2.12亿元用于龙岗宝龙新能源汽车电源实验中心新建项目，5亿元用于补充流动资金。

2.1、车载充电机和车载DC/DC变换器统称为车载电源

车载充电机和车载DC/DC变换器，一般被统称为车载电源。

车载充电机（On-boardcharger，OBC）主要应用于交流电充电方式的场景，车载充电机依据电池管理系统（BMS）的控制信号，将单相交流电（V）或三相交流电（V）转换为动力电池可以使用的高压直流电，从而实现对新能源汽车动力电池的充电。

车载DC/DC变换器是电压变换装置，将动力电池输出的高压直流电转换为12V、24V、48V等低压直流电，为仪表盘、车灯、雨刷、空调、音响、安全气囊等车载低压用电设备和低压蓄电池提供电能。

车载电源集成产品是指将车载充电机、车载DC/DC变换器等独立式车载电源产品进行综合性集成的车载电源系统产品，以实现降本、降重和降体积的集成化要求。随着新能源汽车在汽车轻量化和优化空间布局等指标上要求越来越高，车载电源集成产品逐步成为车载电源系统的主流产品。

2.2、行业复盘：集中度高，下游配套车型影响行业格局

2.2.1、行业有出清，格局在集中

车载电源行业集中度较高，-年CR5均在65%-75%之间。各主要玩家客户战略、产品力不尽相同，行业发展早期各梯队格局还不稳定，下游配套车型较强的销量表现使得部分车载电源玩家脱颖而出。

-年：下游车企洗牌引起格局变化，新势力带来发展机遇。年，北汽产销量大幅下滑，与之绑定较深的麦格米特、欣锐科技市占率受较大影响，全年来看，欣锐科技市场份额从年的23.5%（排名第一）下滑至7.5%（排名第六）。但欣锐科技积极拓展新势力客户，如小鹏、威马，市占率企稳；而麦格米特新客户开拓落后，面临出清。

年：宏光Mini、理想One等车型热卖，车企配套局势明朗。年我国新能源汽车行业步入高速增长，以宏光Mini为代表的A00车型热卖，带动主要配套中低端车型的铁城科技、英搏尔等迅速崛起。威迈斯在小车市场配套荣威Clever、长安奔奔、奇瑞小蚂蚁等，在高端车型领域配套理想One，下游配套车型销量表现佳，车载电源市占率稳居第一梯队。蔚来逐步切换至富特科技，台达电子面临出清。

年-H1：比亚迪DMI热卖，弗迪动力份额反超，第三方OBC梯队基本形成。比亚迪、特斯拉采用垂直一体化的供应链模式，比亚迪DMI销量大幅提升，带动弗迪动力（比亚迪全资子公司）份额反超威迈斯，H1市占率达到36.2%。第三方车载电源供应商梯队格局基本稳定，威迈斯、富特科技、英搏尔、欣锐科技排名靠前，H1市占率依次为16.3%、10.1%、5.7%、5.4%。

玩家数量缩减，第三方供应商集中度提升。据NEtimes数据，Q1国内新能源汽车市场实现装车配套的OBC企业共39家，相较Q1减少了6家，行业玩家数量缩减。

若剔除比亚迪、特斯拉自供的市场，仅观察第三方供应商的市占率变化情况，年、年、H1威迈斯、富特科技、英搏尔、欣锐科技市占率合计分别为61.5%、69.1%、70.2%，集中度提高，其中威迈斯市占率分别为28.4%、32.6%和30.6%。

2.2.2、客户战略不尽相同，威迈斯配套车型数量众多，新势力与传统车企齐抓

提升市占率主要途径为配套车型数量↑+配套份额↑+车型销量↑。各车载电源企业选择的客户战略有所不同，主要分两个方向：

（1）客户广VS客户精

威迈斯：配套车型数量众多，与小鹏、理想、合众、零跑等造车新势力以及上汽集团、上汽通用、吉利、奇瑞、长安等传统车企建立长期战略合作关系。

富特科技：核心优质客户为广汽、蔚来、长城，年1-6月营收占比分别为34%、23%、20%。埃安、传祺等多款畅销车型为其出货提供保障。

（2）高端化VS低端化

法雷奥、松下：主要覆盖宝马等中高端市场，在行业整体中市占率不高。

英搏尔：紧抓微型车细分市场，配套车型中A级以下车型占据90%以上比例。年宏光Mini高销量带动其市场份额迅速提升。

威迈斯：对于理想汽车、零跑汽车等造车新势力以理想ONE、理想L9、零跑C11等明星车型为主，虽然车型相对较少，但终端市场销量表现较佳；对于上汽集团、吉利汽车，公司建立了多元化车型矩阵，降低了车型集中度，减少了车型依赖风险；对于长安汽车和奇瑞汽车，公司配套的车型以A级以下车型为主，由于较高的性价比，这些车型在终端市场获得较多销量。

2.3、行业趋势：多合一集成、耐高压设计、横向拓宽产品序列

2.3.1、整车轻量化、降成本需求促使车载电源向集成化方向发展

轻量化、降成本一直是新能源汽车行业追求的发展方向。车载电源、电驱系统作为新能源汽车的核心部件，也是新能源汽车轻量化、降成本的重要抓手。核心零部件的集成化，通过部分电路的复用，减少了功率器件、接插件、线束及壳体等材料的使用，从而有效减小体积、减轻重量、降低成本。此外，由于芯片技术的发展，同一个控制芯片可控制多个功能部件，因此可以通过减少所需要的控制芯片数量降低芯片物料成本。

此外，产品集成化对软件设计、整车生产管理、售后服务水平、汽车内部空间布局等方面均有贡献。

产品集成方案：

（1）在统一的软件架构下可支持多方联合开发，提高开发效率、缩短开发周期、降低开发成本；（2）有利于减少整车生产过程中需要总装的零件数量，降低整车生产层面管理的复杂度，提高总装的可制造性、整车生产效率以及整车性能稳定性；（3）有利于有效减少整车零部件数量，从而降低售后服务压力，提升售后服务水平；（4）有利于优化汽车内部的空间布局和有效利用空间，提升乘坐舒适性与储物便利性。

车载电源产品按集成度的高低可划分为四个阶段，由独立式产品逐步发展至功率级整合方式。在车载电源产品的集成化设计方面，行业主要经过四个阶段：（1）独立式产品；（2）多个部件共享结构壳体和冷却流道；（3）控制级整合：多个部件共用控制逻辑部分的电路；（4）功率级整合：在拓扑电路层面复用部分功率器件和磁性器件。其中功率级整合的集成程度最高，相应地，技术难度也最大。由于功率级整合节省了大量功率器件，所以其对车载电源产品降本降重贡献较高。

2.3.2、整车电压平台提升促使车载电源采取耐高压设计

整车电压平台的提升对核心零部件的耐压性能提出了更高要求。新能源汽车的充电速度由充电桩输出的充电功率以及整车端能够接受的充电功率共同决定，提高功率有提高电流与提升电压两种途径（P=UI），由于大电流易导致发热及损耗问题（Q=I2RT），因此国内新能源汽车行业主要采取高电压路线。车载电源作为新能源汽车的核心零部件，其高压化设计逐渐成为行业发展趋势之一。

V电压平台技术要求主要体现为高绝缘耐压、高转换效率及低开关电磁干扰等。使用碳化硅功率器件替代传统硅基功率器件为行业趋势。第三代半导体中的碳化硅功率器件，在导通电阻、阻断电压和结电容方面的性能显著优于传统硅功率器件，耐压性能更好。但由于第三代半导体应用总体仍不成熟，因此存在驱动控制敏感、瞬态热管理、EMC电磁干扰等技术难点。

2.3.3、技术同源，横向拓宽产品序列

由于底层技术同为电力电子，且车载电源行业存在“电源+电驱”的多合一集成化趋势，车载电源玩家有横向拓宽产品序列的趋势。

（1）电源+电驱。威迈斯主要营收来源为车载电源，随行业多合一集成化趋势积极向电驱系统领域布局，年起电驱多合一总成产品开始贡献营收；英搏尔年电源总成、电驱总成、电机控制器营收占比分别33.48%、27.89%、28.76%；

（2）充电桩模块。威迈斯液冷充电桩模块已实现向极氪汽车量产供货，年实现近.3万销售收入，且液冷充电桩模块已取得了理想汽车等知名整车厂的定点合作项目；富特科技年通过埃诺威（大众合资公司，配套大众生产液冷超充桩）资格认证并完成项目定点，配套生产的液冷超充桩电源模块产品国内版在年下半年进入量产阶段。

3.1、采用磁集成及相应控制解耦技术，单台降本-元

公司车载电源产品采用磁集成方案，减少功率器件的使用，降低成本，提升功率密度。

行业传统的物理集成或电路板集成方案，主要特征是车载充电机和车载DC/DC变换器共用了PCBA功率板，电路实现简单，控制方式成熟。公司采用的磁集成方案，在车载充电机和车载DC/DC变换器共用PCBA功率板的基础上，进一步共用一个高频变压器（高频变压器数量由2个减少为1个）、复用同一磁路以及在高压侧共用功率器件（高压侧主功率器件数量由12个减少为8个），集成度更高，降低成本的同时提高了功率密度。

公司配套磁集成控制解耦技术，解决磁集成带来的能量耦合问题。

磁集成虽然实现了车载电源集成产品体积、重量以及成本的降低，但是带来了能量耦合问题。由于车载充电机模块变压器负责高压输出，车载DC/DC变换器模块变压器负责低压输出，复用磁路时引起的磁耦合问题会引起能量耦合（即磁路间互相干扰），导致车载充电机轻载或空载运行时，车载DC/DC变换器无法满载正常工作。公司为此独创具有自主知识产权的“延时控制算法”和“相移控制算法”，并定制适配性器件，以解决能量耦合问题。

公司产品应用磁集成技术，重量功率密度、体积功率密度更高，且显著降本。

公司车载电源集成产品使用的功率器件、驱动芯片、控制芯片、高压接插件等原材料数量明显减少，使得在售的主要车载电源集成产品“6.6kWOBC+2.5kWDC/DC”型号重量较独立式车载充电机、车载DC/DC变换器相比减轻58.33%。

体积功率密度达1.73kW/L，高于同行业同类型产品。在成本和售价方面，公司产品较同行业同类型产品具有每台-元的成本售价优势，使得公司具有应对整车端降本压力的先发优势。

3.2、新增客户配套车型及定点项目有望贡献业绩增量

公司主要配套车型包括理想L8、哪吒V、哪吒U、奇瑞eQ1、奔奔等。其中哪吒V、哪吒U、零跑T03和荣威Clever于年量产，小鹏P5、零跑C11和岚图FREE于年量产，理想L9于年量产。其中理想L8、奇瑞eQ1等车型已进入产品成熟阶段，而理想L9、哪吒V、哪吒U、小鹏P5、零跑T03和零跑C11仍处于产品爬坡阶段，有望在未来贡献公司业绩增量。

-年公司新增配套车型数量分别为33、33、39个，其中年新增配套理想L7、理想L9、理想L8（-年理想车载电源产品均由公司独供）、长安深蓝SL03、小鹏G9。

-年公司新增定点合作项目数量分别为44、46、个，年公司新增的上汽、吉利定点项目数量较多，导致年全年新增定点项目较年提升.7%。新增定点项目有望为公司未来业绩贡献增量。

3.3、新拓车型及海外客户放量有望提升高附加值产品占比

产品售价方面，新增开拓理想汽车延缓了公司产品降价压力。

在新增开拓理想汽车销售收入的背景下，-年公司车载电源集成产品售价分别为.11、4.64、.34元/台，延缓了产品降价压力。

在剔除理想汽车的数据后，-年公司车载电源集成产品售价分别为.84、.88、.19元/台，整体仍呈上升趋势，其中年销售单价的提升主要来自于公司对Stellantis集团销售的11kW高功率产品收入大幅增加。由于配套其海外新车型的开发，公司对Stellantis集团的销售单价提升至.36元/台。

公司持续开发高附加值新产品，并积极拓展海外市场客户。

公司持续配合现有客户、新客户开展新车型的同步开发，不断开发出高附加值的新产品。

海外市场方面，目前欧美国家新能源汽车市场仍处于补贴驱动阶段，未来随着补贴退坡，外资整车厂将面临较大降本压力，且国内新能源汽车零部件供应商拥有较强的技术、品质、成本优势，将为国内零部件供应商带来发展新机遇。

年、年、年1-6月公司海外业务营收占比分别为1.24%、5.98%、14.49%，海外业务营收占比显著提升。公司已向海外知名车企Stellantis集团量产销售车载电源集成产品，并已取得雷诺、阿斯顿马丁等海外车企定点。

3.4、V、电驱系统、液冷充电桩模块拓展新增长曲线

公司V车载电源集成产品进展领先行业。公司车载电源产品目前主要支持V平台（年营收占比92.59%），V产品营收体量还很小，但公司进展领先行业，V车载电源产品已获得小鹏、理想、岚图、上汽、海易森、泛亚等客户的定点。

截至年2月末，公司V车载电源产品在手订单客户主要为小鹏汽车，未来5个月待交付订单总金额为.16万元，接近年全年（V车载电源集成产品）营收.13万元。

公司先后实现电机控制器、电驱三合一总成产品的量产出货，销售规模迅速提升。-年公司电驱系统产品营业收入分别为27.29万元、.71万元和.73万元，与此同时，电驱系统销售单价从.99元/台提升至.77元/台，营收及单价迅速提升。

公司横向拓展液冷充电桩模块，适用于直流充电场景，与现有车载电源产品适用的交流充电场景形成互补。

公司40kW液冷充电桩模块产品技术含量较高，主要体现在：（1）采用立体水道液冷散热；（2）应用第三代半导体功率器件MOSFET；（3）采用无电解电容方案；（4）支持逆变输出，可应用于V2X对外供电场景。公司产品散热性能、使用寿命得以提升。

公司液冷充电桩模块目前营收体量较小，但已获极氪、理想等整车厂定点，未来放量空间大。公司液冷充电桩模块于年量产，向极氪汽车量产供货实现近.3万元销售收入。目前公司液冷充电桩模块已取得理想汽车等知名整车厂的定点合作项目。

公司V车载电源集成产品、电驱系统产品、液冷充电桩模块产品均处于起步阶段，弹性大，有望贡献新增长。

4.1、关键假设

（1）车载电源业务：车载电源行业增速主要参考下游新能源汽车销量增速，公司研发端降本并积极开发高附加值产品，在降价压力下巩固毛利率水平，我们预计公司车载电源业务-年营业收入分别为45.85、59.60、76.29亿元，毛利率分别为19%、18%、17%。

（2）电驱系统业务：公司积极向电驱系统领域进行拓展和产业布局，已取得上汽集团、长城汽车、三一重机等多家境内外知名企业的定点，我们预计公司电驱系统业务-年营业收入分别为3.04、4.26、5.96亿元，毛利率分别为10%、10%、10%。

（3）工业电源业务：通信电源、电梯电源系公司设立后的起步业务，目前仅保留少量客户，基本属于原有产品型号的后续持续供货状态，销售规模较小，我们预计公司工业电源业务-年营业收入分别为0.65、0.72、0.79亿元，毛利率分别为75%、75%、75%。

（4）其他业务：公司其他业务中的液冷充电桩模块已取得理想汽车等知名整车厂的定点合作项目，我们预计公司其他业务-年营业收入分别为2.56、3.85、5.38亿元，毛利率分别为10%、12%、14%。

4.2、估值与总结

综上，我们预计公司-年营业收入分别为52.10、68.42、88.42亿元，归母净利润分别为4.97、6.57、8.26亿元，EPS为1.18、1.56、1.96元/股，当前股价对应PE分别为37.8、28.6、22.7倍。

我们选取车载电源领域的欣锐科技、英搏尔、汇川技术作为可比公司，公司作为车载电源第三方供应商龙头，V及海外进展领先行业，可享受一定估值溢价，公司技术实力雄厚，客户覆盖面广，且下游配套车型销量表现佳。

新能源汽车销量增速放缓、市场竞争加剧、客户拓展不及预期。

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