投资逻辑
低估值，福特新车周期，自主升级
公司PB位于历史底部区间，与福特、马自达等优质品牌合资，我们认为未来三年公司将迎来长安福特新产品强周期，销量和盈利能力有望迎来较强复苏。自主SUV、轿车均衡发展，加速向电动化、智能化、高端化推进迎来新机遇。
长安福特：林肯导入，进入车型新周期
福特中国市场战略地位提升，本土研究加强、新车导入提速，或迎来新一轮发展周期。长安福特计划后销量和利润大幅改善，年销量达到94.3万辆，净利润.6亿元（单车利润行业 ）。年长安福特仅年底推出新款福克斯，全年销量37.8万辆（-54%）。随着“”战略推出，林肯导入，年预计约推4款核心车型（锐界中改、金牛座，翼虎换代、MKC国产），年加大林肯导入力度。长安福特现有产能约万辆，当前产能利用率低，我们认为长安福特未来几年或迎产品新周期，销量和利润可大幅改善。
长安自主：第三次创业，加速高端化、电动化、智能化升级
长安自主是 年销突破万辆的自主品牌，轿车、SUV均衡发展，由于产品结构偏低端，产品线冗杂，研发投入大，自主一直处于亏损状态。在电动化、智能化行业发展背景下，公司加速新技术、新产品布局，推出“香格里拉计划”，计划年前停止传统燃油车销售，开启第三次创业，并将有望于年发布高端品牌向上拓展。我们认为长安自主具备较好的技术储备和研发能力，之前在市场把控和产品规划上相对欠缺，随着公司近期系统的规划和新战略推出，或有望迎来边际改善。
风险提示
去库存进度低于预期，行业供给端竞争加剧，公司新品市场认可度低于预期。
投资建议
长安福特新车型数量年有望迎来触底反弹，-年力度持续加大，我们看好福特新车周期带来销量和盈利能力反转，叠加长安自主边际改善。我们预计公司-年每股净资产分别为9.94元/9.99元/10.23元，给予年0.9-1.0倍PB估值，当期股价对应年PE为6.8倍，维持“买入”评级。
投资摘要
估值与投资建议
国内汽车行业处于成长向成熟期转变，产能开始过剩、集中度提升、分化加大，叠加电动化、智能化加速发展。整车企业竞争加大，新产品的推出（尤其是主力产品）对销量和利润的影响更加凸显，诸多企业的主要利润来至于一两款主力车型的销售（比如长城的H6、广汽传祺GS4等）。长安福特的“计划”推出的福睿斯、翼虎、翼博、锐界等新车型以及福克斯和蒙迪欧换代加速了销量和利润的增长。福特目前推出“战略”，到年底福特将在中国推出超过50款新车型，其中8款全新SUV，至少15款福特和林肯品牌电动车型。-年三年时间长安福特基本无新车型导入，年之后导入力度开始加大，尤其在-年，我们看好福特加大中国市场在运营策略、车型、研发、渠道多维度改革，长安福特新一轮产品周期有望迎来销量和盈利能力的快速复苏。我们预计公司-年每股净资产分别为9.94元/9.99元/10.23元，给予年市净率0.9-1.0倍估值，对应合理估值区间为8.99元-9.99元。相对年1月22日股价存在23%-37%涨幅空间，维持“买入”评级。
核心假设与逻辑
1.行业需求：年产销增速稳定，预计全年销量增速-5%-0%，理由：1.市场需求未见顶（人均保有量全球平均水平）；2.年基数低，且购置税优惠政策年退出之后的影响逐步消退；3.存在一定的新消费政策刺激的可能。年行业在需求复苏、购置税透支效应消退、库存合理回归多重利好叠加下行业景气度较大概率改善。
2.长安福特：长安福特是长安汽车利润贡献的主要来源，本文的主要逻辑是随着长安福特“中国计划”的实施，长安福特有望迎来新产品周期，带动销量和业绩的快速恢复。逻辑支撑：1.福特是全球的汽车产销巨头，具备较强的产品研发能力；2.福特加大对中国市场的重视，提升中国区业务单元的地位，加大本土化研发、新产品导入以及渠道整合；3.长安福特新车的导入带来销量的盈利能力的明显改善，有望促进利润大幅增长。
3.长安自主：长安自主作为首家产销突破万辆的自主品牌，在SUV和轿车等领域均衡发展，随着未来电动化、智能化、高端化的加速推进，自主有望减少亏损，迎来边际改善。逻辑支撑：1.长安汽车近期加大研发投入和新车推出，年有望推出高端品牌，车型上迎来改善；2.长安提出第三次创新创业口号，继“军转民”、“商转乘”之后，开始全面转型升级，向电动化、智能化、高端化转型，切合市场的发展趋势；3.如果新的汽车消费政策出台，将助推公司销量。
4.其他合资：长安马自达、长安PSA稳健发展，不存在大幅亏损情况，逻辑支撑：1.长安马自达市场口碑逐渐培育，外观和操作性能优势显著，后期仍有新车加强导入；2.长安PSA处于利润底部区间，法方承诺每年导入1款新车型，品牌运营改善后仍有较大提升空间。
与市场预期的差异之处
1.市场认为汽车行业面临产销饱和、竞争压力加大，叠加政策投资，行业产销数据面临较大压力，年可能继续存在大幅下滑的风险。我们认为汽车行业需求仍然未到顶，当前国内汽车保有量水平仍旧较低，未来汽车产销总额仍然存在较大的空间。年产销的下滑是阶段性的，叠加了行业库存周期、经济下行、中美 、关税下降等多重因素，我们中长期仍然看好汽车产销中低速稳健的增长，具体来看：年大概率不会继续恶化，1-2季度行业去库存后全年或有望呈现出上半年低、下半年逐步恢复的态势，且当前估值、配置、预期均处于底部区间，我们看好年汽车行业投资机会，尤其是像长安福特这类前期基数低、同时边际明显有改善的企业。
2.市场认为长安福特车型偏传统，新车数量少、更新慢，未能较好的把握市场需求。我们看长安福特新车周期下未来几年的投资机会，理由：1.福特是全球汽车品牌龙头之一，具备较强的综合能力，近期明显更加重视中国市场（年福特中国全面升级为独立业务单元）；2.新车投入力度明显加大，过去三年由于福特全球顶层战略失误长安福特无新车型投入，未来三年新车数量有望加大，且年有望迎来林肯全新车型的导入，投放密度在-年持续加强。随着战略地位的重视和新产品导入，我们认为长安福特有望迎来中长期改善。
3.长安自主而言，市场认为长安自主一直市场乏力，缺乏具备明显竞争优势和盈利能力的车型，我们认为， ，自主品牌长期亏损主要由于产品定位低端、产品线冗余以及近期研发费用投入较多，而公司后期聚焦长安乘用车“V标”品牌，剥离非核心资产以及推出中高端品牌后有望实现盈利能力的改善；第二，长安自主第三次创新创业，聚焦电动化、智能化，尽管短期难有大幅盈利，但是有望带来长期边际改善。
股价变化的催化因素
，核心车型新款福克斯销量行业去库存，新车型观望期过去后销量环比改善；
第二，长安福特新车推出加速，长安福特新车销量改善超预期，林肯国产化之后市场反应超预期。
核心假设或逻辑的主要风险
，长安福特新产品投放不及预期，自主遭遇整车市场价格战盈利能力不及预期；
第二，新车型的市场反馈较弱，导致销量不及预期。
估值与投资建议
估值
我们采用FCFF估值法对公司进行 估值，根据以下假设得出公司合理估值为9.53元。
我们对公司股价进行敏感性分析，假设折现率和永续增长率变化值分别为±0.5%，则我们计算得出公司估值区间在8.90-12.61元，估值中枢为10.46元。
相对估值法
我们选择A股对标上市公司上汽集团、广汽集团以及长城汽车进行估值对标分析，由于公司本部亏损，核心利润来源的长安福特从年的三季度开始亏损，因此我们按照PB进行估值，公司从年开始大概率回归正常盈利水平，按照样本平均PB给予年0.9-1.0倍PB，我们预计公司-年每股净资产分别为9.94元/9.99元/10.23元，对应年合理估值区间为8.99元-9.99元。
投资建议
国内汽车行业处于成长向成熟期转变，产能开始过剩、集中度提升、分化加大，叠加电动化、智能化加速发展。整车企业竞争加大，新产品的推出（尤其是主力产品）对销量和利润的影响更加凸显，诸多企业的主要利润来至于一两款主力车型的销售（比如长城的H6、广汽传祺GS4等）。长安福特的“计划”推出蒙迪欧、翼虎、翼博、锐界等车型加速了销量和利润的增长，现推出“战略”，到年底福特将在中国推出超过50款新车型，其中8款全新SUV，至少15款福特和林肯品牌电动车型。-年长安福特新车数量均很少，年之后导入力度开始加大，我们看好福特加大中国市场改革（地位、车型、研发、渠道），加速长安福特新车导入后销量和盈利能力的快速恢复。我们预计公司-年每股净资产分别为9.94元/9.99元/10.23元，给予年市净率0.9-1.0倍估值，对应合理估值区间为8.99元-9.99元。相对年1月22日股价存在23%-37%涨幅空间，维持“买入”评级。
公司概况：国内汽车第四大厂商
公司主营业务主要为整车制造销售，年行业市占率10%，全国排名第四。公司在全球拥有16个生产基地、35个整车及发动机工厂、10个重点海外市场。年公司销量达到万辆，同比下滑6%，年公司销量.78万辆，同比下滑25.58%，公司销售体量仅次于上汽、东风以及一汽集团，是中国汽车第四大集团，年市场份额约为10%。公司年实现营收和利润分别为亿元和71亿元，分别同比增长2%和下滑31%，年前三季度实现营收和利润分别为亿元和12亿元，分别同比下滑3%和80%。
公司前身可追溯到年李鸿章在上海淞江创建的上海洋炮局。20世纪70年代末80年代初正式进入汽车产业领域，至今汽车制造经验接近40余年，后期先后与各外资企业成立重庆长安铃木（年）、长安福特（年）、江铃控股（年）、长安福特马自达（年）以及长安标致雪铁龙（年）等合资联营公司。
公司控股股东为中国长安汽车集团股份有限公司，股权占比达到40.88%，中国南方工业集团公司为实际控制人。此外，长安汽车集团全资境外子公司中汇富通（香港）于年5月-年9月持续增持B股，持股比例达到1.95%，即长安及其一致行动人合计持有公司42.83%的股权比例。公司旗下有多个参股和控股子公司，合资联营企业包括长安福特（控股50%）、长安铃木（目前控股%，年9月收购剩余50%股权）、长安马自达（控股50%）、长安标志雪铁龙（控股50%）等。
公司旗下品牌主要包括长安自主、长安福特、长安马自达、长安标致雪铁龙、江铃控股。合资公司均属于50%控股联营企业，营收利润未并表主要算作投资收益。目前公司各子品牌下长安自主和长安福特的销量占比较大，年分别达到74.5%以及17.7%。整体而言，公司利润对长安福特依赖度较高，长安自主15年基本实现盈亏平和，但由于加大产品研发亏损继续放大，长安马自达盈利增长稳定，长安标致雪铁龙与长安铃木处于亏损状态，江铃控股处于微盈利状态。
公司自主品牌乘用车主要有重庆、北京、合肥三大生产基地，其中重庆渝北工厂设计产能为28万辆，目前主要生产CS35、逸动等产品；重庆鱼嘴工厂设计产能24万辆，主要生产凌轩、CS55等产品；北京工厂目前在产车型主要有睿骋、CS75和CS95，年化产能超过25万辆；合肥工厂设计产能为15万辆，目前主要生产CS15、悦翔V7等产品。公司自主品牌商用车共有重庆、河北、南京三个生产基地。随着公司自主品牌商用车业务转型升级初具成效，欧尚和CX70市场表现高于预期，公司及时对重庆鱼嘴工厂和南京工厂进行了扩能改造，目前完全可以满足市场需要。
公司年销售汽车.2万辆，年销售汽车.78万辆，年实现营收亿元，同比基本持平，实现归母净利润71.4亿元，同比下滑31%。年前三季度实现营收.5亿元，同比基本持平，实现归母净利润11.6亿元，同比下滑80%，业绩主要受到行业整体增速放缓以及长安福特业绩下滑拖累。
长安福特：“”战略重起航，年开启新一轮产品周期
弱市下车型欠缺致销量大幅下滑，产能利用率下降致盈利能力骤降
公司来自于长安福特的投资收益是影响公司整体业绩最核心的影响因素。年长安福特整体销售82.80万辆，销量占集团比例达到28.83%。年长安福特实现净利润.71亿，给集团贡献投资收益60.86亿，占集团整体利润比例达到85.26%。历史上长安福特的销量占比 达到约34%，利润占比 达到约%。
长安福特年实现销量82.80万辆，同比下滑12.27%，实现营收.28亿元，同比下滑16.15%，实现净利润.71亿元，同比下滑-33.0%。年全年长安福特实现销量82.80万辆，同比下滑52.90%，年上半年长安福特实现营收.43亿元，同比下滑38%，实现净利润17.47亿元，同比下滑72%。
我们认为，长安福特销量下滑的原因主要可以归因为在行业竞争加剧的大背景下自身产品投放三年处于空档期。
行业层面来讲，汽车行业由成长期过渡到成熟期，保有量提升使得行业增速放缓，叠加-年购置税透支影响，年行业全年销量同比下滑2.8%。具体表现为行业库存持续提升，年基本每个月数据均在荣枯线以上，行业折扣从1月至10月持续加大。行业销量从7月开始目前已经出现连续6个月负增长。
公司层面来看，长安福特经历“”计划后新车投放速度大幅放缓，本质原因是福特上一任CEO马克·菲尔兹将福特重心转移至“移动出行”，导致传统车研发与投放进度滞后，最终导致长安福特在年11月-年11月连续3年时间无新车型或换代车型上市以维系销量。从年到年长安福特的车型投放情况来看，长安福特在年开启的“”计划期间实现了经典车型紧凑型轿车福克斯的第二次换代、蒙迪欧的第三次换代，推出了小型SUV翼博、紧凑型SUV翼虎、中型SUV锐界以及紧凑型轿车福睿斯和B级轿车金牛座。5年期间完成2款车型换代，5款新车上市，新车推出节奏相对年之前明显提速，而在年后由于高层战略重心转移，推新车速度明显放缓，年至年年底三年期间仅完成了翼博换代，以及翼虎、蒙迪欧的中期改款，无新车型推出。
扩产叠加销量下滑，产能利用率下降使得单车净利率下滑显著。综合分析长安福特历年销量同比增速、产能利用率（估算）、单车均价、单车净利润、单车净利率等五个指标可以发现。长安福特单车价格持续保持稳定，整体呈现上升趋势，年H1价格单车均价13.46万相对年的11.40万提升了18%，但是单车净利率却从年 时期的14.8%下降到年上半年的5.7%，由于行业今年下半年加速下滑，我们预计长安福特年全年的单车净利率可能下滑至0-2%区间。我们认为单车净利率下滑的本质原因在于年到年期间长安福特产能的加速扩建以及产销量大幅下滑，而整车厂产能利用率对于净利率的影响弹性较大：
产能层面，从年的96万产能扩产至年的万产能，主要是年杭州工厂扩建25万产能（用于锐界车型）、重庆一工厂扩建19万产能，哈尔滨工厂扩建20万产能（用于新福克斯以及另外一款车型）。
产量层面，由于长安福特产销数据较为吻合，且销量情况决定产量情况，因此可用销量代替，长安福特销量从年的86.87万辆下滑至年的37.77万辆，累计下滑56.52%。
战略车型研发渠道多维度调整，“”战略有望重振长安福特
福特于年底提出“”战略，整体战略层面，中国市场战略地位跨过亚太福特，上升为与北美市场同等重要的业务单元。具体表现在车型、渠道和研发三个维度：
，车型层面：加大投放力度，计划在年之前福特将在中国推出超过50款新车型，其中8款全新SUV，至少15款电动车型，同时引入豪华子品牌林肯实现国产化。
第二，渠道层面：整合长安福特、进口福特、江铃福特渠道，统一由NDSD下辖，并且长安福特从福特亚太手中完全接管NDSD，本土化需求把控能力和效率得到提升。
第三，研发层面：进一步投资长安福特工厂开发中心（TDC），新扩建的重庆研发中心规划在年具备车型的中期改款研发能力，年具备自主研发新车型的能力。
福特于年提出的“”计划，主要是从车型、产能、渠道三个维度进行调整：
，车型层面：引入翼博、翼虎、锐界三款车型，实现从小型、紧凑型、中型SUV的全面布局，补齐长安福特之前的SUV短板。
第二，产能层面，“”战略后长安福特产能扩张从起初的25万辆扩充至96万辆，产能利用率回归到相对合理的90%附近。此外，“”战略期间，长安福特还投资了重庆变速器工厂和发动机工厂，新扩建变速箱与发动机产能各40万台/年。
第三，渠道层面：销商网络从年的家增加到约家，新的经销商网络主要下沉到增长潜力较大的三四线市场。
对标“”战略与“”战略，我们认为差异点主要体现在以下三点：
，车型层面，“”战略投放车型强度更大；虽然两者均对车型进行调整，但“”期间车型导入的强度比“”更大，“”主要是包括翼虎、翼博、锐界以及第三代福克斯换代在内的四款核心车型，而“”战略将会有50款包括中期改款、换代、新能源以及全新车型，其中有8款全新SUV，同时导入了旗下的林肯豪华子品牌。
第二，渠道层面，长安福特实现对渠道的完全把控；虽然两者均对渠道进行调整，“”战略重心在于扩建渠道，而“”战略重心在于整合福特国内市场渠道，最重要的是长安福特实现对于NDSD的全权把控，跨过亚太福特后更加有利于制定本土化的营销策略与灵活的应对机制，同时执行效率得到提升。
第三，加强本土研发，从本质上加强长安福特车型的产品能力和推出速度；“”计划和“”战略的不同点在于“”计划解决产能瓶颈，而“”战略则加强本土研发。产生差异的原因在于“”期间中国汽车行业销量仍然较为可观，对于整车厂而言产能供给更加重要，而“”期间中国汽车行业国内市场保有量提升，增速下行，本土化研发对于加强车型本土需求把握以及提升投放速度至关重要，车型导入是较为表面的增加国内市场车型数量，而本土研发能力加强才能从本质上提升产品力以及提升新车型、换代、中期改款的车型周期。
计划：完善SUV产品布局，扩产能缓解产能瓶颈，扩建与下沉渠道
福特于年发布福特中国“”计划，主要是从车型，产能以及渠道三个层面进一步加强。车型层面，到年在中国市场推出15款新车，产能层面，将产能从起初的25万辆扩充至96万辆。渠道层面，授权经销商数量从年的家提升到家。
车型层面：完善产品线，前瞻补齐SUV短板，享受行业SUV高增长盛宴
“”计划期间，长安福特推出了小型SUV翼博、紧凑型SUV翼虎、中型SUV锐界共计三款SUV车型，并且专门针对中国市场投放了福睿斯紧凑型轿车，同时实现了核心车型福克斯和蒙迪欧的换代。整体来看，期间长安福特的产品线迅速扩张，从之前的蒙迪欧（中型轿车）、福克斯（紧凑型轿车）、嘉年华（小型车），麦克斯（小型MPV）组成的轿车系列扩展到SUV产品矩阵，并且基本实现了小型、紧凑型以及中型SUV的完善布局。
具体时间节点来看，核心走量的小型SUV翼博以及紧凑型SUV翼虎均于年11月上市，国内SUV高增长时间段主要位于-年，同时长安福特在年初推出中型SUV锐界完善SUV产品谱系，因此能够分享国内SUV高增长的红利，销售体量迅速上升。
产能：“”战略后产能从25万扩张至96万，解决产能瓶颈问题
长安福特年之前国内产能仅25万，产能利用率逐年提升。随着销量增长产能成为制约销量的瓶颈。长安福特产能利用率在年达到顶峰。年长安福特二工厂投产，初期产能15万，年扩产至35万。年长安福特三工厂投产，带来产能增量36万辆。年重庆一工厂持续扩产19万辆，因此“”计划后长安福特产能扩张至96万辆，产能利用率回归到相对合理的90%附近。此外，“”计划期间，长安福特还投资了重庆变速器工厂和发动机工厂，贡献变速箱与发动机产能各40万台/年。
渠道：数量增加，下沉至三四线城市
“”计划中长安福特的经销商网络从年的家增加到近家，新的经销商网络主要分布在增长潜力较大的三四线市场。
计划:中国市场战略地位提升，林肯国产，整合渠道，加强本土研发
年10月福特发布“”战略，主要从车型、渠道、研发、战略等多个维度对中国福特市场进行多维度调整。整体来看，“”战略营收目标是在年实现在华营收额比年增长50%，达到约亿元的营收目标。
战略地位提升：中国市场战略提升至北美市场同等重要
“”战略之前，中国市场属于亚太市场下辖，“”战略后福特重新定位中国市场，中国市场与北美市场并列成为公司的两大核心市场。福特中国升级为独立运营的业务单元；升级后的福特中国将直接向全球总部汇报。决策流程上福特中国董事长兼CEO可以直接向福特全球CEO汇报，而无需经过福特亚太总部，我们认为该战略调整可提升中国市场的决策效率，同时决策将更加基于中国市场现状考虑，而避免出现福特亚太纳入全球范畴考虑而错误定位中国市场的情况。
车型：年密集投放新车型，林肯国产化有望带来自身2倍以上体量增长
福特计划在年底在中国推出超过50款新车型，其中8款全新SUV，至少15款福特和林肯的电动车型。
为了分析林肯品牌后期在国内市场的空间，我们将林肯与凯迪拉克进行对标分析。林肯与凯迪拉克两个品牌具备较高的相似性，同为美系车品牌，林肯属于福特旗下高端子品牌，凯迪拉克属于通用旗下子品牌，此外，林肯与凯迪拉克均定位二线豪华车品牌。
与林肯对标的美系二线豪华品牌凯迪拉克同样经历了从海外进口到中国本土化生产的历程。凯迪拉克年国产，当年销售4.44万辆，相较年进口时同比增长51%，凯迪拉克国产的6年期间，相对年进口量同比增长%。
从美国市场销售体量来看，林肯的品牌力略微弱于凯迪拉克，综合参照两者品牌力以及在中、美市场的表现，我们预计林肯在中国市场的总体销量存在2倍以上的提升空间，预计达到15万辆的整体销售体量，10万辆的增量对应福特年37.77万辆的销售体量大致对应26.48%的增量弹性。
品牌横向比较来看，年林肯和凯迪拉克在美国市场的销量分别为10.38万辆以及15.47万辆，美国市场林肯总销量与凯迪拉克总销量的比例为66.96%，且该比例从年的44.75%开始逐年提升，年均提升4.44%。年林肯和凯迪拉克中国市场的销量分别为5.53万辆以及22.80万辆，中国市场林肯总销量与凯迪拉克总销量的比例为24.26%。
市场横向比较来看，年凯迪拉克中国市场和美国市场的销量分别为22.80万辆以及15.47万辆，凯迪拉克中国市场和美国市场的销量比例为.38%。年林肯中国市场和美国市场的销量分别为5.53万辆以及10.35万辆，林肯中国市场和美国市场的销量比例为53.40%。
渠道：整合中国福特渠道成立NDSD，效率提升单店产品种类丰富
战略中，渠道层面，福特在全国成立分销服务机构NDSD，该机构隶属于长安福特旗下，将取代现有的长安福特汽车有限公司销售分公司，并作为独立的业务部门直接向长安福特董事会汇报。NDSD可实现长安福特、江铃福特，进口福特的并网销售，于年7月1日正式运行。我们认为NDSD运营模式相对原有模式，差异主要体现在以下两点：
，长安福特对渠道把控能力提升；原长安福特销售渠道由长安福特和福特亚太共同接管，NDSD成立后由于NDSD归为长安福特旗下，因此将完全由长安福特接管，相较之前福特亚太的功能被削弱，长安福特对渠道的管理把控能力得到加强，本土化以及决策效率层面有望提升。
第二，渠道内销售产品更加丰富，有望维系健康的渠道体系；相较之前的长安福特的福克斯，福睿斯，蒙迪欧，金牛座，翼虎，翼博，锐界产品组合新增加了江铃福特的领界和撼路者，以及进口福特的Mustang、探险者、锐界进口车型、福克斯进口车型、F-、Ranger等。对于渠道的经营者而言，产品丰富有望提升单店访客流量，增厚单店盈利。
研发：重金投资长安福特研发中心，加速车型本土化研发落地
福特在中国主要有两个研发中心，一个是年重庆成立的长安福特工厂开发中心（TDC）以及年11月在南京成立的福特汽车工程与研发中心。
福特南京研究中心和工程测试中心定位是作为福特的全球研发中心，接受亚太以及全球的车型研发任务，成立的初期目标是支持中国零部件采购和海外整车引进与本土改造提供技术支持，长期目标是成为福特汽车全球产品和技术开发的发源地，为福特汽车在全球的品牌和产品提供技术服务。该中心可接受来自不同业务单元的业务。南京研发中心承担着支持整个亚太和非洲地区福特车型的引入和开发工作，因此该中心主要受命于福特亚太总部，为中国本地市场的开发工作并没有优先级和专属级。
长安福特工厂开发中心（TDC）定位长安福特的内部研发中心，成立于年。年10月，长安福特在重庆举行了新工程开发中心开工活动，新投资8亿元人民币扩建工程开发中心。福特将在中国全力加快产品研发进程，目标计划将从开始设计到投产的时间缩短20%，以大幅缩短产品从研发到上市的时间。而新扩建的重庆研发中心规划将在年具备车型的中期改款研发能力，年具备自主研发新车型的能力。新研发中心扩建项目将按照福特全球工程标准投资新建一系列的车辆测试及试验设施，从而大幅提升长安福特在整车、发动机、变速箱以及零部件方面的测试能力，此外，也将新建全球先进的环境和启动声学整车风洞实验室，该风洞试验室在提升长安福特本身的工程开发能力的同时，也将融入福特全球产品开发与测试流程。
对标通用泛亚研发中心，福特在中国研发中心布局起步相对较晚。通用泛亚研发中心成立于年，从年开始主导了多款车型的本土化研发，目前具备整车及动力总成及全过程开发能力，已主导雪佛兰赛欧，别克GL8等多个本土化车型的研发并且成功上市，泛亚研发中心已成为通用旗下重要研发中心之一。福特南京研发中心成立于年，较通用泛亚研发中心晚10年建成，早期受限于福特中国战略定位，南京研发中心主要负责汽车零部件的研发及检测。福特“”战略公布后，中国市场成为与北美市场并行的战略新兴市场。年福特新增6.8亿元扩建南京研发中心，新增8亿元扩建重庆工程中心。在南京研发中心的基础上，新建南京测试中心和创新空间，引入环境和气动声学整车风洞试验室。我们认为两大研发中心的布局及福特中国市场战略定位的升级将极大增强福特中国本土化研发能力，目前长安福特中国研发中心参与了金牛座与福睿斯两款车型的改款研发，预计年达到自主研发新车的能力，完成从中国制造到中国设计的战略演进，参照通用本土化研发投入历程，新研发中心的研发能力提升将加速福特在中国市场的车型推出进度与本土化改造能力。
新一代福克斯产品力加强，年开启福特产品新周期
整体来看，福特目前完成了核心车型福克斯的换代以及福睿斯的中期改款。新款福克斯作为福特的核心走量车型，完成换代后产品力提升较为显著：
外观层面：新款福克斯前脸采用马丁脸设计，车身线条感更明显，车前大灯变得更加狭长，整体外观辨认度有所提升，更加富有运动感。
配置层面：新款福克斯新增加了GPS导航系统，方向盘换挡，倒车视频影像，日间行车灯，自动头灯，感应雨刷，自动泊车入位，发动机启停技术，中控台彩色大屏，整体配置更加丰富，科技感得到提升。
空间层面：轴距增加了57mm，后排凸台高度下降，整体而言后排空间更加宽敞，更加符合中国人青睐后排大空间的需求。
动力层面：新福克斯将搭载1.0T、1.5T、1.5L三款发动机，虽然采用的是三钢发动机但相同配置的发动机性能均略微有所提升，尤其是1.5T油耗下降较为显著。
新福克斯竞品车型主要包括本田思域、马自达昂克赛拉、大众高尔夫等，新福克斯补齐了之前版本空间较小的短板，同类车型比较轴距和车长均略微大于竞品，加上新款福克斯外观和内饰改善显著，动力性能优势更加显著，在竞品中具备较为显著的竞争优势。
-年将累计推出3款全新车型，2款车型以及1款中期改款车型。此外，锐界有望在年中实现中期换代，翼虎有望在年底实现换代车型上市，金牛座有望在年中实现换代车型上市，探险者有望在明年一季度国产。林肯车型层面，年底MKC车型有望国产，明年一季度领航员有望国产。在年年中至年上半年，长安福特将累计推出3款全新车型，3款换代车型以及1款中期改款，而换代福克斯以及中期改款的福睿斯也将在年贡献销量增量。
长安马自达：“双马”中长马战略地位更显著，高盈利水平下有望受益销量提升
长安马自达年实现净利润25.36亿元，同比增长27.06%。年上半年实现净利润12.71亿元，同比增长5.86%。年全年马自达实现销量16.73万辆，同比下滑12.91%，销量下滑主要由于马自达3下滑所致，CX5销量较为稳定。
股权销量利润三维度比较，长安马自达战略地位更显著
日本马自达在中国市场合资公司主要包括一汽马自达和长安马自达，我们认为长安马自达在日本马自达的战略地位更加重要，主要体现在控股权、销售体量、利润贡献占比三个维度。长安马自达单车盈利优于大众通用，后续马自达车型投放速度稳健，在高盈利水平下后期有望受益新车型注入带来销量改善，CX8上市后盈利结构也有望改善，从而使得利润持续维持稳定增长。
控股权层面，日本马自达在长安马自达的话语权相对一汽马自达更强；马自达品牌在中国分别与长安、一汽合资成立长安马自达与一汽马自达，一汽马自达成立于年，由 汽车集团公司，一汽轿车股份有限公司、日本马自达汽车株式会社出资成立，股权占比分别为4%、56%以及40%。长安马自达成立于年，于年竣工投产，由重庆长安汽车股份有限公司、日本的马自达汽车株式会社共同出资组建，双方各占50%股份，是马自达海外 一家集生产、采购、研发、销售于一体的整车制造型企业。整体而言，日本马自达仅持股40%，话语权相对长安马自达更弱，长安马自达则是集生产、销售为一体的整车制造企业，双方处于同等控股地位。
销售体量层面，长安马自达远超一汽马自达；-年期间一汽马自达销量大于长安马自达，年长安马自达销量超越一汽马自达，年长安马自达推出马自达3-星驰以及CX-5新车，并逐渐在销售体量上和一汽马自达拉开距离。
长安马自达单车盈利能力更强，总体利润体量更大。从单车价格来看，一汽马自达和长安马自达的差别不大，近两年还略高于长安马自达，但单车盈利远低于长安马自达。长安马自达近年来，单车盈利持续保持在一万元以上，年上半年约1.46万元，是一汽马自达0.73万元的2倍。18年上半年长安马自达利润12.7亿，一汽马自达4.3亿，按股比折合到日本马自达，长安马自达体量是一汽马自达的3.7倍。
日本马自达利润增速疲软，长安马自达成为其中国市场核心发力点
日本马自达近年来营收和利润一直处于波动状态，缺乏增长动力。一汽马自达在马自达的收益占比体量较小，而长安马自达在马自达的投资收益占比由年的约7%提升到年的19%。我们认为，中国市场在全球车市中战略地位极其重要，长安马自达已经成为日本马自达在中国市场发力的核心着力点。后期有望得到日本马自达的发展重心侧重以及更多车型投放支持。
长安马自达年已投放小型SUVCX-3和中大型SUVCX-8，CX-3目前通过长安马自达渠道以进口形式进入国内市场，后期有望由长安马自达实现国产。马自达CX-3长宽高分别为//mm，轴距为mm，主要对标本田XR-V以及本田缤智，均属于日系的小型SUV。国产后的CX-3轴距有望加长至2mm达中型SUV入门级水准，车内空间提升，目前由于进口的原因CX-3的价格相对较高，未来国产后，轴距加长提升车内空间，同时价格有望下探到12万元，对整体销量提升业绩弹性。
马自达CX-8定位于中大型SUV，新车的车身尺寸长宽高分别为//mm，轴距mm，标配2+3+2式的七座布局，远近光一体式LED自动大灯、外后视镜电动调节/自动折叠/电加热、四门一键升降/防夹、车顶行李架等，全系搭载2.5L创驰蓝天直列四缸自然吸气发动机， 功率马力，新车价格26-34万元，随着销量的增加将显著提升长安马自达的单车价格。作为马自达国产化后的 款中大型SUV，马自达采用较为保守的2.5L自然吸气发动机，创驰蓝天的发动机调教技术使CX-8的动力性能优越。官方指导价为25.88-33.08万元，在此区间内为消费者提供了更多选择，年11月上市后目前正处于销量爬坡期，我们预计CX-8单车盈利水平较高，后期有望改善盈利马自达的车型盈利结构。
自主：产品周期密集，单车利润低改善边际显著
产品进入3.0时代，第三次创业值得期待
长安汽车发展可总结为“三次创业”： 次是军用转民用，第二次是小型，微型车转乘用车，第三次是传统转高端化，电动化与智能化。
次是从年到年，公司抓住微车市场爆发机遇，投放长安之星等品牌成为微车行业 ；第二次是从年到年，通过与铃木、福特、马自达、标致等外资企业分别成立长安铃木（年）、长安福特（年）、江铃控股（年）长安福特马自达（年）以及长安标致雪铁龙（年）等合资联营公司，迅速进军乘用车领域，借力外资同时培育自主乘用车品牌成为国内汽车第四大集团。年公司进入到第三次创业阶段，主要通过高端化，电动化，智能化提升自主品牌产品力实现销售体量与市场份额的进一步提升。
车型层面，目前长安自主车型进入到3.0时代， 代主要是年-年推出的主打车型奔奔、CX20、悦翔等车型，开始起步追赶合资品牌；第二代主要是-年推出的主打车型CS35、CS55、CS75、CS95等车型，并开始全球造成资源整合合作，实现技术和质量赶超部分合资品牌；第三代主要是年开始，以睿驰CC、全新逸动、CS35以及CS75换代产品，实现车型正向开发并结合智能制造体系，技术品质基本达到合资主流车企标准。
销量层面，公司规划在年实现整体销量万辆，其中长安自主达到万，进入全球前10。
长安自主品牌年上半年实现营收.09亿元，同比增长4.2%，实现利润-6.66亿元，短期看亏损进一步扩大，自主品牌多年来持续亏损，只有年略有盈利。随着自主品牌的产品线逐渐丰富，产品高端化使得价格中枢持续上移和生产效率的提高，自主品牌利润有望趋于好转。
自主单车盈利能力薄弱，产品单价提升促进后期边际显著改善
长安自主单车价格与单车利润均低于行业平均水平，后期单车利润改善边际大；我们统计了长安、上汽自主、广汽自主、长城以及吉利等组成自主品牌乘用车的统计样本区间。年长安自主单车均价为5.4万元，行业均值9.5万元，行业 值广汽14.1万元。单价利润为-元，行业均值元，行业 值吉利元。若以年数据为分析基础，长安自主单车利润达到行业均值可提升空间为元，后期单车利润改善边际十分显著。
在售车型售价区间提升显著；-年公司推出的车型主要集中在奔奔系列、悦翔系列，产品价格区间主要集中在4-8万元。16年开始公司产品价格中枢有所提升，推出的睿驰价格区间位于11-20万，17-18年高价位区间车型逐步丰富，尤其是自主核心车型CS55、CS75月均销量维持在1.5万辆水平，售价区间分别为8-13万元以及8-18万元，同时CS95售价区间达到16-23万。19年将陆续推出CS85和高端品牌，价格区间分别为15-18万元和19-25万元，高价格区间车型丰富有望提升自主品牌整体价格中枢上移，而一般情况下单车盈利和单车售价具有一定正相关性，新车型价格相对之前显著提升，我们认为自主品牌单车利润提升迹象已经显现。
长安旗下全新SUV车型CS85COUPE的2.0T版本目前几经开启预售，预售价区间为14.99-17.19万元，共三款车型，将于年上半年上市销售。CS85COUPE采用全新的设计语言，搭载1.5T/2.0T发动机，其2.0T发动机匹配爱信8AT变速箱。车身尺寸方面，长/宽/高分别为4//mm，轴距mm，定位比CS75要高。CS85蝶翼设计的前脸，溜背造型，霸气的双边共四出的排气布局等设计风格丰富了产品线，增加了消费者选择，同时进一步提升产品中枢价格
新能源销量行业前四，千亿投资支撑发展后劲充足
公司在新能源领域积累深厚，不管从销售体量、补贴目录车型数量、新车型储备等多个维度来看，行业地位名列前茅。此外，公司拟在年之前投资0亿到新能源领域，全面布局轿车、SUV、MPV、卡车、厢式货车五种形态产品，并实现新能源产品销量占总销量40%的目标。
销售体量层面，排名迅速上升至行业第四；年长安自主新能源汽车销量达到6.12万辆，同比增长。从年销量来看，长安已远超上汽、众泰、江淮等车企，排名仅次比亚迪、北汽和吉利，从年的第7名上升到年的第4名。
新能源新车型实现从A00级跨越到紧凑型，续航里程提升显著；公司之前的新能源车型主要是奔奔EV、逸动EV等A00级新能源轿车，销量主力主要是奔奔EV，年1-10月销量辆，排名位于10名开外，较年有所下滑。年后，长安分别上市了奔奔mini-e、欧力威EV、逸动EV、逸动PHEV、CS15EV、CS75PHEV、逸动EV和新奔奔EV/EC，从微型车、MPV、紧凑型轿车、紧凑型SUV多车型覆盖新能源，且续航里程相对前期车型大约提升30%左右， 的逸动EV续航里程达到KM。
千亿资金支持香格里拉计划，新能源后劲十足；年10月，公司发布香格里拉计划，宣布年全面停售传统燃油车，同时布局轿车、SUV、MPV、卡车、厢式货车五种形态产品，并实现新能源产品销量占总销量40%的目标。在研发投入方面，长安汽车计划年前于全产业链方面投入0亿元，投资方向包括新能源产品研发、专有平台、动力电池、共享、充电设施和服务领域。其中，新能源产品研发领域的计划投入超亿元；新能源专有平台打造计划投入超亿元；动力电池领域计划投入超亿元；共享、充电设施和服务等领域计划投入亿元。
自主品牌车型实现全谱系产品电气化。计划目标为于年前完成三大新能源车专用平台打造，并于年前累计推出针对轿车、SUV、MPV等细分市场的全新纯电动车产品21款，插电式混合动力产品12款。电池技术方面，计划目标为突破瓶颈，实现续航里程超0公里，并达成“充电5分钟，续航百公里”的承诺。
到年，长安汽车计划持续完善新能源领域布局，此外，长安汽车将组建新能源事业单元，依托全球研发体系、1.1万名研发人员、16个国籍的余名专家、10余名“千人计划”专家，以及在PHEV、EV等领域扎实的技术储备，全面加速新能源研发。并与蔚来汽车、博世集团、宁德时代、滴滴集团、百度阿里腾讯、车厘子等战略伙伴合作，完成在电池能量密度研究、充电方式、电池成本控制等多领域研发，深度加速新能源汽车车型研发与技术创新，未来长安新能源有望超预期发展。
智能化领域布局已久，逐渐转型智能出行科技公司
年8月24日长安汽车在首届中国国际智能产业博览会上宣布长安汽车智能化战略“北斗天枢”正式启动，长安表示将从“传统汽车制造企业”向“智能出行科技公司”转型。长安汽车在智能化领域布局已久，自年上线InCall智能行车娱乐系统后，长安汽车在智能化领域进展不断推进。
在智能驾驶相关技术领域中，长安汽车当前已掌握智能互联、智能交互、智能驾驶三大类余项智能化技术，累计完成超过1万公里测试，其中L3级及以上已完成超过万公里测试，接下来L3级将完成超过万公里测试，L4级将在近期开启万公里测试。长安汽车还将通过将旗下的新能源和智能化车型输入旗下的共享汽车平台，实现产业的双向促进。
长安汽车还发布了智能化汽车“”发展战略，即搭建6大平台（电子电器平台、软件平台、测试环境平台、标准法规平台、中央决策平台和环境感知及执行平台），掌握5大核心应用技术（自动泊车技术、自适应巡航技术、智能互联技术、V2X技术和HMI交互技术），分4个阶段实现智能化技术的产业化。
盈利预测
假设前提
长安福特：长安福特新车产品周期陆续在年的下半年开启，核心走量的车型福克斯于年年底完成换代，新福克斯相对老福克斯在外形，内饰以及动力操纵性能方面均有较大提升。中型SUV锐界将于年年中中期改款，而翼虎换代、林肯MKC国产预计于年四季度上市，此外，探险者与林肯领航员预计将于年上半年国产。我们预计年长安福特销量 0.4万辆，同比增长6.5%，核心增量主要来自于福克斯，预计贡献约5.4万辆，对应销量增长弹性约14.29%，而金牛座、蒙迪欧、翼虎、等车型在年无换代及中期改款，预计略微下滑。我们预计长安福特-年实现销量分别为37.9万辆/40.4万辆/65.2万辆，对应同比增速分别为-55.4%/6.5%/61.4%。
长安马自达：长安马自达核心走量车型马自达3昂克赛拉预计在年完成换代，同时大中型SUVCX-8已于年年底上市，我们预计年长安马自达实现销量16.2万辆，持平年。其中马自达3昂克赛拉以及CX-5略微下滑，增量主要来自于新车型CX5。我们预计长安马自达-年实现销量分别为16.2万辆/16.2万辆/18.3万辆，对应同比增速分别为-15.6%/0.0%/13.0%。
长安自主：自主品牌销售体量较大，但单车盈利能力较弱，主要由于长安自主品牌乘用车单价较低、产品线较为分散以及研发投入较多同时研发费用的资本化比例较低。目前公司正在梳理自主品牌产品线，后期将集中精力打造“V标”品牌，同时公司产品价格中枢逐渐上移，产品逐渐聚焦在CS系列，后期有高端品牌发布有望进一步提升自主的盈利水平，这些核心驱动因素有望在年开始逐渐显现。因此我们预计-年自主品牌的净利润分别为-20亿/-20亿/-15亿。
非经常性损益：公司历年非经常性损益里面来自于政府补贴的金额相对较大，年公司累计收到政府补贴约25亿，主要包括企业补贴、重大新产品研发补助、产业扶持资金、新能源产品研发及销售等。由于政府补贴的可预测性较弱，且为公司非经常性损益的主要构成，因此我们预计-年公司的非经常性损益维持不变。
未来三年盈利预测
我们预计长安福特-年实现营收分别为.5亿/.6亿/1.9亿，对应同比增速分别为-53.3%/0.6%/.9%。实现净利润分别为-1.0亿/6.7亿/65.6亿，对应同比增速分为-.8%/.1%/.3%。年长安福特利润大幅增长主要由于销量大幅增长同时产能利用率提升带来单车净利率提升。
我们预计长安马自达实现营收分别为.5亿/.5亿/.0亿，对应同比增速分别为-24.1%/19.5%/23.3%。实现净利润分别为18.0亿/19.8亿/23.7亿，对应同比增速分别为-29.0%/9.7%/20.1%。长安马自达营收增速快于销量增速，主要由于CX-8为单价较高的中大型SUV。
基于上述假设，我们预计公司-年的营收分别为.1亿/.1亿/.3亿，归母净利润分别为5.8亿/10.5亿/46.5亿，对应的同比增速分别为-92.2%/80.7%/.1%，对应EPS分别为0.12元/0.22元/0.97元。
盈利预测的敏感性分析
我们对影响长安福特利润的核心车型福克斯、福睿斯、锐界、蒙迪欧、翼虎以及MKC，长安马自达的核心车型CX5以及CX8在-年的销量作为变量进行悲观、中性、乐观三种情况下进行情景假设分析，得到的结论如下：
乐观预测背景下，公司-年的归母净利润分别为6.88亿/13.16亿/54.03亿，对应同比增速分别为-90.4%/91.4%/.5%，对应EPS分别为0.14元/0.27元/1.13元。
中性预测背景下，公司-年的归母净利润分别为5.78亿/10.49亿/51.31亿，对应同比增速分别为-91.9%/81.6%/.1%，对应EPS分别为0.12元/0.22元/1.07元。
悲观预测背景下，公司-年的归母净利润分别为3.47亿/6.92亿/41.74亿，对应同比增速分别为-95.1%/99.5%/.5%，对应EPS分别为0.07元/0.14元/0.87元。
风险提示
，经济周期下行叠加行业去库存，目前各大整车厂商库存水平均较高，年一季度整车厂以去库存为主，在国家经济形势尚未出现明显好转的情况下需求大幅改善可能性较小，虽然目前行业经销商综合库存系数从12月开始有所降低，但是也存在一定程度行业及公司去库存进度低于预期的风险；目前长安福特库存水平仍维持在2.0以上，虽然12月有所下降，但是核心走量车型福克斯换代后新车尚未折扣，因此一定程度影响公司去库存。
第二，新车型上市时间晚于预期时间节点，若是竞品车型提前上市抢占市场，则存在新车型上市后销量不达预期的可能；
第三，林肯品牌目前销售体量较小，年全国销量仅2.2万辆，因此当前国内市场属于相对小众的豪华品牌，同时国内渠道较少。国产化后的风险点在于品牌或质量不及进口车型，以及运营策略的本土化不达预期。
往期公司点评
长安汽车
《长安汽车--12月产销数据点评：年下滑显著，19年开启福特产品新周期》——-01-14
《长安汽车--公司快评-持股电池龙头宁德时代，新能源布局静水流深》——-11-03
《长安汽车--三季报点评：三季度业绩承压，短期看核心车型长期看“第三次创业”》——-10-29
《长安汽车--年中报点评：中报业绩符合预期，静候长安福特新品周期》——-08-31
《长安汽车--年一季报点评：一季度业绩下滑符合预期，静候下半年新车上量》——-04-28
分析师承诺
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